מדדים ומחקרים
פסגות בית השקעות: זה המועד שבנק ישראל יעדיף להוריד את הריבית
האטה בקצב ההתאוששות של המשק: ככל שהאינפלציה תמשיך לרדת, בין שיקול אי הוודאות לבין שיקול ההאטה אנו מעריכים שבבנק ישראל יעדיפו להפחית את הריבית במחצית השנייה של השנה
בית ההשקעות פסגות ערך סקירה כלכלית שבועית בנוגע לספר נושאים בוערים בכלכלה העולמית וכמובן גם הישראלית, בה התייחס בין היתר למהלכים האחרונים של טראמפ ולאפשרות להורדת ריבית בקרוב בישראל.
"תגובת השווקים להודעה של דונלד טראמפ על כך שהוא מתכוון להטיל מכס של 25% על יבוא רכבים לארה"ב, הייתה באופן טבעי, שלילית. לא רק שהרומן של המשקיעים עם טראמפ שהחל בסתיו של 2024 הוא כבר יותר פאסה אלא שהמשקיעים גם מתמחרים באופן רציני יותר את השפעות המכס כאשר המדדים של קוריאה, טאיוון וגרמניה, שווקים שלתעשיית הרכב יש חלק משמעותי במדד שלהם (בטאיוון דרך השבבים), ירדו בשבוע החולף ב-3.3%, 1.9% ו-2.2%, בהתאמה.
השאלה שעולה כעת היא כרגיל מה הסיכוי שהמכסים של טראמפ אכן יצאו לפועל ואם כן, מה המשמעות הכלכלית בסופו של דבר. בנוגע לחלק הראשון, אנו ממשיכים להיות סקפטיים, לא רק בגלל שההשלכות של צעד כזה הן קשות, אלא כי נראה לנו שהאינטרס של טראמפ לכופף את אירופה, יפן או מדינות אחרות לצרכים שלו גדול יותר מהאינטרס להחזיר את מפעלי הרכב לדטרויט.
ברגע שטראמפ ישיג את מה שהוא רוצה בנושאים השונים שעל סדר היום הגלובאלי, סוגיית המכסים על כלי הרכב תיעלם. נכון, תהליך כזה יכול לקחת זמן ולייצר הרבה תנודתיות בשווקים אבל השאלה המעניינת באמת היא כיצד נראה היום שאחרי התנודתיות. לכן, בואו נניח שהמכס אכן מוטל.
ראשית, צריך לציין שיש שתי החרגות למכס שעליהן הודיע הממשל לגבי היבוא מקנדה ומקסיקו. הראשונה היא שהמכס יוטל רק על החלק ברכב שלא מיוצר בארה"ב (ז"א אם רכב מיובא ממקסיקו וחצי מהשווי שלו הוא של הרכיבים שמיוצרים בארה"ב אז המכס האפקטיבי יהיה רק 12.5%).
השנייה היא שלא ירשם מכס "כפול" על רכיבים שחוצים את הגבול מספר פעמים. בשורה התחתונה, אם לוקחים בחשבון עלייה במחירי הרכבים המיובאים אבל גם מניחים עליה במחירי הביטוח, התיקונים ומחירי הרכבים המשומשים ואלו שמיוצרים בארה"ב, התרומה לאינפלציה עשויה להגיע לכ-0.4%.
לכן, על פניו, לא מדובר במכה מקרו-כלכלית דרמטית. מצד שני, הנזק לא יסתכם רק בזה. התגובה האירופית – שתגיע כמעט בוודאות – יכולה לפגוע ביצוא האמריקאי ובחברות אמריקאיות שפועלות באירופה, במיוחד בתחום הטכנולוגיה.
בעיני המשקיעים, האפשרות שממשלת גרמניה תחליט לפגוע בחברות כמו אפל או טסלה בתגובה צריכה להיות הרבה יותר מפחידה מעליית המחירים של BMW. אם במלחמת הסחר מול סין ב-2018-2019 התוצר האמריקאי נפגע ב-0.3% לפי ההערכות, כאן הפגיעה המיידית צפויה להיות קטנה יותר – אבל הסיכון לתגובה חדה דווקא מצד שותפה כמו אירופה עשוי להוביל לנזק גדול יותר בטווח הארוך.
ומה לגבי התועלת? לכאורה, מכס אמור להיטיב עם תעשיית הרכב האמריקאית – הרכב האירופי או היפני מתייקר, הצרכן האמריקאי משתכנע לעבור מטויוטה לפורד. רק שזה לא עובד בדיוק כך. ראשית, ב-2024 נמכרו בארה"ב 16 מיליון מכוניות, 8 מיליון מתוכן מיובאות. גם אם המפעלים האמריקאיים יתקרבו לתפוקה מלאה בזמן קצר הם יוכלו לייצר עוד כ-3 מיליון מכוניות בשנה, מה שכמובן לא עונה על הביקוש.
חשוב יותר, גם תרחיש זה לא סביר הן בשל המחסור בעובדים בשוק העבודה האמריקאי שהוא עדיין הדוק מאוד והן בשל זה שסביר להניח שעליית המחירים תביא לירידה בביקוש. בנוסף לכל זה, חשוב לציין שחלק גדול מהרכבים האירופיים והיפנים שנמכרים בארה"ב מיוצרים על ידי חברות שיש להן כבר היום מפעלים מקומיים – מרצדס, BMW, פולקסווגן, ניסאן, הונדה וכו'.
למעשה, שיעור הרכיבים שמיוצרים בארה"ב באותם רכבים לא שונה מאוד מזה של מותגים כמו פורד, GMC או קדילאק. לכן, בפועל המכסים יפגעו דווקא באותן חברות שמייצרות על אדמת אמריקה ומעסיקות אלפי עובדים, בעיקר במדינות רפובליקניות – תוצאה אבסורדית אבל גם כזו שבסך הכל מתאימה לנראטיב הכללי של הכהונה של טראמפ.
האינפלציה גבוהה מידי וההוצאות נמוכות מידי
מדד הליבה של ה-PCE עלה בפברואר ב-0.4%, חודש שלישי ברציפות שבו הוא מפתיע כלפי מעלה. עלייה זו העלתה את אינפלציית הליבה חזרה ל-2.8%, מה שמחזק את הערכתנו שהפד צפוי להמשיך לשבת על הגדר בחודשים הקרובים. מצד שני, העדויות להאטה בצמיחת הצריכה הפרטית עשויות להדאיג את הפד ולתמוך אולי בהפחתת ריבית מאוחר יותר, אך חלק מההאטה נובע כנראה ממזג האוויר החריג והקשה של החורף האחרון.
מדד הליבה של ה-PCE עלה בפברואר ב-0.4%, חודש שלישי ברציפות שבו הוא מפתיע כלפי מעלה. עלייה זו העלתה את אינפלציית הליבה חזרה ל-2.8%, מה שמחזק את הערכתנו שהפד צפוי להמשיך לשבת על הגדר בחודשים הקרובים. מצד שני, העדויות להאטה בצמיחת הצריכה הפרטית עשויות להדאיג את הפד ולתמוך אולי בהפחתת ריבית מאוחר יותר, אך חלק מההאטה נובע כנראה ממזג האוויר החריג והקשה של החורף האחרון.
כאמור, אינפלציית הליבה השנתית חזרה ל-2.8% מ-2.7%, בעוד האינפלציה הכללית נשארה על 2.5%. בחיתוכי זמן הקצרים אינפלציית הליבה אפילו גבוהה יותר ועומדת על 3.6% בחישוב תלת-חודשי ו-3.1% בחישוב חצי-שנתי.
נזכיר שחיתוכי הזמן הקצרים האלו הפכו לפופולאריים אצל הפד ובנקים מרכזיים אחרים בעולם בתקופת הקורונה כדי להראות שהכיוון של האינפלציה הוא כלפי מטה גם כשהיא הייתה עדיין גבוהה מאוד אבסולוטית.
כעת הפד נאלץ לאכול את הדייסה שהוא עצמו בישל. העלייה באינפלציה הייתה גם רחבה, כאשר מחירי הליבה הן של המוצרים והן של השירותים עלו ב-0.4%. יציאה של מדדים גבוהים שנרשמו בשנת 2024 מהחישוב בחודשיים הקרובים משאירה מרחב לירידה מסוימת בקצב האינפלציה, אך עם איום המכסים והעלאות המחירים שנובעות רק מאי הוודאות (ובוודאי אם המכסים ייושמו בפועל) אנו מעריכים שאינפלציית הליבה תיוותר על מעל ל-3% בסוף השנה, רחוק מיעד הפד.
גם יתר הנתונים בדו"ח ההוצאה וההכנסה הצרכנית היו מאכזבים. הצריכה הפרטית הנומינלית התאוששה ב-0.4% בלבד, מתחת לציפיות וחשוב יותר נמוך מידי לאור העדכון כלפי מטה של נתוני חודש ינואר שמראים כעת ירידה של 0.9%.
בעוד שצריכת המוצרים הריאלית מתואמת עם נתוני המכירות הקמעונאיות, נרשמה הפתעה בירידה חדה בהוצאה הריאלית על שירותים. מרבית ההפתעה נבעה מירידה של 1.4% בהוצאה הריאלית על שירותי מזון ולינה, אך יהיה צורך להמתין ולראות האם ירידה זו נגרמה בשל החורף הקשה במיוחד שנרשם השנה, או שמדובר באיתות על צמצום ההוצאות הלא חיוניות של משקי הבית. נקודת האור היחידה הייתה העלייה של 0.8% בהכנסות, אך זו לא נבעה מעלייה חריגה בשכר שעלה ב-0.4% אלא בעיקר מזיכויי מס בתחום הבריאות.
ההתאוששות במשק איטית מדי
אחד הפרדוקסים המפורסמים של הפילוסוף היווני זנון הוא פרדוקס אכילס והצב שלפיו אם אכילס ירדוף אחרי צב הוא לעולם לא יצליח להשיג אותו שכן בכל נקודת זמן כדי להגיע אל הצב הוא צריך לעבור מחצית מהמרחק ואז הוא עדיין מאחורי הצב (כנראה שללבוש טוגה ולשתות אוזו כל היום גורמים לאדם לחשוב על דברים מוזרים).
אחד הפרדוקסים המפורסמים של הפילוסוף היווני זנון הוא פרדוקס אכילס והצב שלפיו אם אכילס ירדוף אחרי צב הוא לעולם לא יצליח להשיג אותו שכן בכל נקודת זמן כדי להגיע אל הצב הוא צריך לעבור מחצית מהמרחק ואז הוא עדיין מאחורי הצב (כנראה שללבוש טוגה ולשתות אוזו כל היום גורמים לאדם לחשוב על דברים מוזרים).
הכלכלה הישראלית שהחלה להתאושש מאז הרבעון השלישי של 2024 מזכירה קצת את אכילס מהפרדוקס של זנון כאשר ההתאוששות שלה לא רק איטית מדי בהשוואה לכלכלה שאחרי מלחמה (הגיוני בהינתן שהמלחמה לא הסתיימה ממש) אלא שהיא גם חוזרת להאט.
כך למשל, בינואר נרשם אומנם גידול במדדי הפידיון בכלל ענפי המשק, אך קצב הגידול עפ"י נתוני המגמה נמצא בירידה ועומד על 0.2% (לעומת 0.4% בדצמבר וקצב ממוצע של 0.5% בשנה האחרונה). בהסתכלות תלת-חודשית (במושגים שנתיים) הפדיון בענפי התעשייה עלה בקצב דומה לקצב בחודשים אוגוסט-אוקטובר 2024 (3.4% לעומת 3.3%) לעומת ענפי המסחר שם נרשמה האצה בגידול בפידיון מ-3.1% ל-4.4%.
עם זאת, בענפי המידע והתקשורת שמהווה 11.4% מסך ענפי הכלכלה נרשמה האטה מקצב של 5.3% לקצב של 3.4%. גם מבחינת הייצור התעשייתי נרשמה האטה עפ"י נתוני המגמה כאשר המדד רשם עלייה של 0.1% בינואר, בהמשך לעליה של 0.1% בדצמבר ולעומת קצב גידול ממוצע של 0.3% לאורך 2024. בעקבות כך נתוני המגמה של החודשים נובמבר-ינואר מראים גידול של 1.6% (מונחים שנתיים) לעומת 3.3% בחודשים אוגוסט-אוקטובר.
ההאטה נרשמה גם בכל שכבות הטכנולוגיה כאשר הייצור בענפי הטכנולוגיה העילית גדל ב-2.6% לעומת 6.1% בתקופה הקודמת ובענפי הטכנולוגיה המעורבת-עילית הייצור נותר ללא שינוי לעומת גידול של 1.5% בתקופה הקודמת.
בהתאם לכך, ניכרת בחודשים האחרונים פגיעה בייצוא, כאשר ישנה ירידה של 10.8% בפידיון ממכירות לייצוא של כל התעשייה וירידה של 15.4% בפדיון המכירות של ענפי הטכנולוגיה העילית. כל אלו הביאו את המדד המשולב של חודש פברואר להיוותר ללא שינוי, זאת על אף שהמדד של ינואר עודכן כלפי מטה באופן ניכר (מ-0.59% ל-0.18%). באופן כללי ניתן לומר שללא שוק העבודה ההדוק (באופן חלקי בגלל מגבלות ההיצע של המלחמה), המדד המשולב היה כנראה אפילו ברמה נמוכה יותר.
מכיוון שבבנק ישראל שכחו לעדכן את מודל ההסתברות להאטה עם הנתונים החדשים (אולי בגלל ההפגנות לא הצליחו להגיע למשרד) אנו לא יכולים לדעת מה ההסתברות כעט אבל מכיוון שכבר בינואר היא עלתה ל-30% ומאז הנתון של ינואר עודכן כלפי מטה והנתון של פברואר היה חלש מאוד, סביר להניח שההסתברות הזו כבר גבוהה מ-50%.
בהתאם אנו מצפים לראות בנתוני התוצר לרבעון הראשון צמיחה נמוכה יחסית שרק תרחיק את התוצר מלחזור לרמה הפוטנציאלית שמתאימה למגמה שמלפני המלחמה. ככל ומגמות אלו ימשכו אל תוך 2025, יגדלו הסיכויים כי תהליך הפחתות הריבית של בנק ישראל בכל זאת יחל סביב מחצית השנה, למרות החזרה ללחימה והגידול בחוסר הוודאות במשק".
עוד ב-
הכתבות החמות
תגובות לכתבה(0):
תגובתך התקבלה ותפורסם בכפוף למדיניות המערכת.
תודה.
לתגובה חדשה
תודה.
לתגובה חדשה
תגובתך לא נשלחה בשל בעיית תקשורת, אנא נסה שנית.
חזור לתגובה
חזור לתגובה
