שוק הנדל"ן עובר בתקופה הזו התאמה מעניינת. האינפלציה עולה והריבית עולה מה שמכביד על הוצאות המימון של החברות שפועלות בענף. מנרב היא אחת החברות המרכזיות בענף ובין הפרויקטים שבנתה ניתן למנות את טרמינל 3 בנתב"ג. מנרב נחשבת לאחת מחברות הנדל"ן הוותיקות בישראל ועד לפני כשנה הייתה בבעלות אברהם קוזניצקי שנפטר מיד לאחר מכירתה לשורה של משקיעים מוסדיים.

למנרב יש כיום שתי סדרות אג"ח בשוק שנסחרות במח"מ בינוני של 3.6 ו-4.12. שתי סדרות אלה נסחרות בתשואה גבוהה של כ-7%. שתי הסדרות צמודות למדד המחירים לצרכן כשסדרה אחת היא בהיקף כספי של 117.5 מיליון שקל ואילו השניה בהיקף כספי של 463 מיליון שקל. מצבת הפירעונות של החברה בסך הכל מתונה כשהשנה היא צריכה לפרוע 27 מיליון שקל והחל בשנה הבאה ולמשך 3 שנים היא אמורה לפרוע כ-80 מיליון שקל מידי שנה.

אם כן, חברת דירוג האשראי מדרוג הורידה היום את הדירוג של שתי הסדרות הללו מ A2 ישראלי ל- A3 ישראלי מתוך הנחת עבודה שיחסי כיסוי החוב של החברה חלשים, יחסית לדירוג הגבוה שלה.

כלכלני מדרוג כותבים בנימוקי הורדת הדירוג כי הורדת הדירוג נובעת מהיחלשות הפרופיל הפיננסי הכוללת עלייה בחוב הפיננסי לצד רווחיות תפעולית חלשה  ויחסי כיסוי איטיים של החברה, שנובעים בין היתר מרכישת קרקעות במינוף גבוה, אשר בנוסף אינן תורמות תזרים שוטף.

"מכירת דירות בפרויקטי החברה בארה"ב תוכננה להסתיים במהלך שנה זו ולתרום להורדת חוב והחזר הון ורווחים, אולם קצב המכירות בפרויקטים אלו הואט בחודשים האחרונים עם העלייה בריבית. החברה חותרת לצמצום החוב באמצעות מכירת נכסים ומלאי הדירות בארה"ב וכן באמצעות מהלכים לעיבוי ההון אשר עשויים לשפר במידת מה את הפרופיל הפיננסי.

"כמו כן החברה נקטה בשנה האחרונה במהלכים לטיוב צבר ההזמנות הקבלני ובשינויים ארגוניים לשיפור ניהולי. בהתאם לתרחיש הבסיס של מידרוג, יחס חוב פיננסי נטו ל- EBITDA צפוי לעמוד בטווח של X30-X25 בשנים 2023-2024, לעומת יחס חלש מאוד עד שלילי בשנים 2021-2022. יחס EBIT להוצאות מימון צפוי לעמוד בטווח 0.5-1.0 בשנים 2023-2024, לעומת יחסים שליליים בשנים 2021-2022".

עוד כותבים במדרוג כי קבוצת מנרב פועלת בתחומי ההנדסה והנדל"ן, הכוללים ביצוע עבודות בנייה ותשתיות במגזר הציבורי, העסקי והפרטי, ייזום למגורים בישראל ובארה"ב, זכיינות בשיטת B.O.T, וכן הקמה, השכרה וניהול נכסים מניבים. ענף קבלנות הבנייה למבנים ותשתיות, אשר מהווה מגזר פעילות עיקרי של החברה, מאופיין בסיכון עסקי גבוה הנובע מאופיו הפרויקטלי והישענות על כניסת הזמנות חדשות, באופן המגביל את נראות ההכנסות בטווח הארוך, ומגדיל את תנודתיות תזרימי המזומנים לאורך המחזור הכלכלי.

"הסיכון העסקי בענף נובע גם ממשך הפרויקטים, היוצר סיכון תכנוני וחשיפה לסטייה מהיקף העלויות המתוכנן, ודורש ניהול ובקרה הדוקים. הפעילות בענף חשופה למחזוריות בהיקף ההשקעות בבינוי, בתשתיות ובנכסים קבועים במשק. הרווחיות בענף נמוכה יחסית, בין היתר, בשל רמת התחרות הגבוהה, אי וודאות בתמחור פרויקטים, וכן בשל מאפייני ההתקשרות, הנעשים על פי רוב באמצעות מכרזים אשר מייצרים לחצים על המרווח הקבלני.

"דירוג החברה נשען על פרופיל עסקי בולט לחיוב לרמת הדירוג שמאופיין בארבעה מגזרי פעילות מרכזיים המייצרים סינרגיה ביניהם: שירותי קבלנות, ייזום בנייה למגורים, השכרה וניהול נכסים מניבים ופעילות זכיינות. מיצובה של החברה נתמך במוניטין גבוה, בניסיון רב בתחום הבנייה והתשתיות ובהיקף הכנסות שבולט לחיוב לדירוג. החברה הגדילה בשנה האחרונה את צבר ההזמנות, נכון לסוף הרבעון השלישי של 2022 ל-2.3 מיליארד שקל לעומת 1.3 מיליארד שקל בסוף 2021.

"על פי תרחיש הבסיס של מידרוג, היקף הכנסות החברה בשנת 2022, צפוי לעמוד על כ- 1.2 מיליארד שקל. בנוסף, על פי תרחיש זה, שכולל בין היתר, גידול בהכנסות ממגזרי הפעילות של החברה, ובפרט במגזר הקבלנות, היקף הכנסות החברה צפוי לעמוד בשנים 2023-2024 בטווח של 1.3 עד 1.7 מיליארד שקל לשנה.

"לחברה רווחיות חלשה מאוד במגזר הקבלנות, שרשם הפסד תפעולי ב- 12 החודשים האחרונים, תוך מגמת שיפור החל מהמחצית השנייה של 2022 בעקבות איחוד לראשונה של שתי חברות קבלניות שרכשה החברה. פעילות החברה בתחום הנדל"ן המניב ובתחום הזכיינות תורמת הכנסות יציבות ורווח תפעולי בהיקף שנתי של 35-40 מיליון שקל ומשפרת את הרווחיות ואת תזרימי המזומנים.

עוד ב-

בנק הפועלים: הכלכלה הישראלית עברה מצמיחה להתכווצות

לכתבה המלאה

"לחברה אסטרטגיה להתמקדות בפרויקטים קבלניים עבור המגזר הפרטי לצד המגזר הציבורי שהיה דומיננטי יותר בעבר, במטרה לשפר את הרווחיות. החברה ביצעה רה-ארגון שיתמוך בצעד זה, ולהערכת מידרוג הפסדי המגזר עשויים להיבלם והחברה עשויה לעבור לפסי רווחיות בשנים 2023-2024 אולם הרווחיות התפעולית עשויה להיות נמוכה בטווח של 3.0%-1.5% (כולל מגזר המניבים והזכיינות וללא מגזר המגורים בארה"ב)" כותבים כלכלני מדרוג.